زیتون ـ جلیل فقیهی: اقتصاد ایران روزهای پرالتهابی را می‌گذراند. روند افزایش قیمت‌ها که از سال ۹۷ شروع شده، در ماه‌های گذشته اوج گرفته است. قیمت ارز، طلا، مسکن و تقریبا تمامی اجناس مصرفی و سرمایه‌ای به شدت افزایش یافته است.

روز گذشته (شنبه) قیمت دلار مرز ۲۱ هزار تومان را رد کرد و قیمت سکه طلا نیز در صرافی‌ها از ۱۰ میلیون تومان گذشت. در این میان، رشد بازار بورس از همه خیره‌کننده‌تر است. در ۱۰۰ روز نخست امسال بورس تهران بیش از ۲۰۰ درصد رشد کرده است.

افزایش هم‌زمان قیمت در بازارهای مختلف انگشت اتهام را به سوی افزایش «نقدینگی» نشانه گرفته است که از بازاری به بازار دیگر سرایت می‌کند و همه آنها را تحت تأثیر قرار می‌دهد. اما عوامل تاثیرگذار در افزایش نقدینگی چیست و ساز و کار دولت و بانک مرکزی برای برگرداندن ثبات و آرامش به اقتصاد کدام است؟

پایه پولی و نقدینگی

در هر اقتصادی چند نوع پول وجود دارد. در اینجا برای ساده کردن کار تنها به دو نوع پول اشاره کرده و از برخی از جزئیات نیز صرف‌نظر می‌کنیم. پول نوع اول،‌ پایه پولی یا پول پرقدرت است. این پول توسط بانک مرکزی هر کشوری خلق می‌شود و در واقع، حساب سپرده بانک‌های تجاری نزد بانک مرکزی است. پول خلق شده توسط بانک مرکزی، از مسیر بانک‌های تجاری تکثیر شده و در نهایت پس از چندین بار چرخیدن وارد بخش واقعی اقتصاد می‌شود. پول نوع دوم، پول خلق شده توسط بانک‌ها است که «نقدینگی» نامیده می‌شود. در واقع منظور از نقدینگی، مجموع پول فیزیکی و حساب سپرده اشخاص نزد بانک‌‌هاست که بزرگی آن چندین برابر بیشتر از پول خلق شده اولیه –پایه پولی- است.

تورم بالای سال‌های گذشته نتیجه ناگزیر عدم تناسب میان نرخ رشد اقتصادی و نرخ رشد نقدینگی بوده است.

از آنجایی که پول خلق شده توسط بانک مرکزی وارد حساب بانک‌ها می‌شود، افزایش این نوع پول در کوتاه‌مدت نرخ بهره بین بانکی را کاهش داده و دست بانک‌ها را برای وام دادن بازتر می‌کند که همین باعث افزایش نقدینگی در اقتصاد می‌شود.

وقتی نرخ رشد اقتصادی مثبت است، این بدان معنی است که کالا و خدمات بیشتری در اقتصاد تولید شده و در نتیجه نیاز به پول در اقتصاد افزایش می‌یابد. در نتیجه، خلق پول جدید متناسب با نرخ رشد اقتصادی، نه تنها اشکالی ندارد بلکه لازم است.

اما اگر سرعت افزایش خلق پول بیشتر از سرعت رشد اقتصادی باشد،‌ این افزایشِ نامتناسب می‌تواند به تورم منتهی شود.

در ۱۰ سال گذشته اقتصاد ایران عملا درجا زده است و نرخ واقعی رشد اقتصادی حدود صفر بوده است. با این وجود، در همین دوره زمانی نقدینگی سالانه حدود ۲۶ درصد رشد کرده است. در سال ۹۸،‌ رشد نقدینگی به بیش از ۳۱ درصد رسید که بیشترین رقم سالانه در طی ۱۰ سال گذشته بود. روند رشد نقدینگی در سال جاری نیز تداوم داشته است. آمارهای بانک مرکزی در سه ماه اول امسال نشان می‌دهد که رشد نقدینگی به رقم ۳/ ۷ درصد رسیده است. این رقم در مدت مشابه سال گذشته ۲/ ۵ درصد بود.

مسعود نیلی، اقتصاددان، در یادداشتی در روزنامه دنیای اقتصاد نوشته است: «عملکرد سال‌های اخیر اقتصاد ایران نشان می‌دهد که دو اتفاق مهم در آن شکل گرفته است. اتفاق اول، افزایش قابل توجه نرخ رشد نقدینگی است. زمان لازم برای دو برابر شدن نقدینگی از ۵/ ۳ سال به کمتر از ۵/ ۲ سال کاهش پیدا کرده و چه بسا بیشتر هم کاهش پیدا کند و اتفاق دوم آنکه با کاهش قابل‌توجه درآمدهای ارزی نفتی، رابطه بین نقدینگی و تورم قوی‌تر و فاصله زمانی آن، کوتاه‌تر شده است».

تورم بالای سال‌های گذشته نتیجه ناگزیر عدم تناسب میان نرخ رشد اقتصادی و نرخ رشد نقدینگی بوده است.

در این میان، برخی نیز بر این عقیده‌اند که می‌توان نقدینگی را به سمت تولید «هدایت» کرد. بدون شک رشد بی‌سابقه بازار بورس در دامن زدن بر این تصور نقش داشته است. به عنوان مثال، محسن رضایی، دبیر مجمع تشخیص مصلحت نظام، در توئیتی نوشت: «اگر به توصیه‌های دلسوزان اقتصادی توجه می‌شد و نقدینگی بورس به سوی تولید هدایت می‌شد، تورم لجام گسیخته در ارز و طلا و مسکن پیش نمی‌آمد.» یادداشت مسعود نیلی احتمالا پاسخی به این قبیل خوشبینی‌هاست:‌«سال‌ها است این اشتباه بزرگ ترویج می‌شود که خلق نقدینگی در مقیاسی فراتر از رشد طبیعی اقتصاد، یعنی کمک به تامین مالی تولید و سرمایه‌گذاری. این برداشت نادرست، ضعف را فقط در هدایت نقدینگی می‌بیند. تصور می‌شود راهی وجود دارد که بتوان منزلگاه نقدینگی را از مصرف به تولید تغییر داد. در این تصور متوهمانه، هم مشکل تورم حل می‌شود هم مشکل کمبود منابع مالی بنگاه‌های اقتصادی.»

علت اصلی افزایش نقدینگی استقراض دولت از بانک مرکزی برای جبران کسری بودجه است و بانک مرکزی معمولا توانایی «نه» گفتن به دولت را ندارد.

اما سوالی که مطرح می‌شود این است که چرا با وجود این‌که بانک مرکزی می‌داند افزایش نقدینگی به تورم منتهی می‌شود، جلوی رشد آن را نمی‌گیرد؟ کوتاه آنکه علت اصلی افزایش نقدینگی استقراض دولت از بانک مرکزی برای جبران کسری بودجه است و بانک مرکزی معمولا توانایی «نه» گفتن به دولت را ندارد.

کسری بودجه و تورم

کسری بودجه در ایران سال‌هاست که به یک بیماری مزمن تبدیل شده و از پیش از انقلاب تا به امروز تقریبا همه دولت‌ها، در همه سال‌ها با معضل کسری بودجه دست به گریبان بوده‌اند.

از سال ۹۷، با کاهش درآمدهای ارزی دولت، کسری بودجه شدیدتر شد. در سال جاری، بحران کرونا و کاهش درآمدهای ارزی حاصل از صادرات غیرنفتی باعث افزایش بیش از پیش کسری بودجه دولت شده است. تا پیش از بحران کرونا، پیش‌بینی مرکز پژوهش‌های مجلس از میزان کسری بودجه حدود ۱۵۰ هزار میلیارد تومان بود. اما در شرایط کنونی پیش‌بینی‌ می‌شود کسری بودجه دولت به بیش از ۲۰۰ هزار میلیارد تومان برسد.

دو راهکار متداول دولت برای جبران کسری بودجه یکی استقراض از بانک مرکزی است و دیگری انتشار اوراق بدهی. البته راه‌حل سومی نیز وجود دارد که آن هم فروش دارایی‌های دولتی است که دولت در سال جاری حساب ویژه‌ای روی آن باز کرده است. اما اشکال این راه‌حل این است که اولا فروش اموال چندان راحت نیست و ثانیا تنها «یک‌بار» اتفاق می‌افتد و نمی‌تواند به عنوان راه‌حلی پایدار روی آن حساب باز کرد.

تا پیش از بحران کرونا، پیش‌بینی مرکز پژوهش‌های مجلس از میزان کسری بودجه حدود ۱۵۰ هزار میلیارد تومان بود. اما در شرایط کنونی پیش‌بینی‌ می‌شود کسری بودجه دولت به بیش از ۲۰۰ هزار میلیارد تومان برسد.

رویه سال‌های گذشته دولت، استقراض از بانک مرکزی بوده که نتیجه آن نیز افزایش نامتناسب نقدینگی و به تبع آن تورم همه این سال‌ها بوده است. ادامه این روند می‌تواند اقتصاد کشور را در مسیر تورم‌های به مراتب شدیدتر و بی‌ارزش شدن پول ملی بیاندازد.

احتمالا به همین دلیل بود که بانک مرکزی تصمیم گرفت با بهره‌گیری از ظرفیت‌های جدید در سیاست پولی نظیر حراج اوراق دولتی و عملیات بازار باز، جلوی افزایش بی‌رویه استقراض از بانک مرکزی را بگیرد.

اوراق بدهی و هدف‌گذاری نرخ تورم

فروش اوراق بدهی یکی از راه‌های مرسوم بسیاری از دولت‌ها برای جبران کسری بودجه است که عوارض جانبی به مراتب کمتری نسبت به استقراض از بانک مرکزی خواهد داشت.

در اواسط اردیبهشت ماه امسال، عبدالناصر همتی، رییس کل بانک مرکزی، در صفحه اینستاگرم‌اش نوشت: «برای چندمین بار تاکید می‌کنم: در شرایط حاضر اقتصادی، انتشار اوراق بدهی روش مناسب‌تری برای تامین کسری و نیز جلوگیری از پولی کردن کسری بودجه و تورم است.»

هرچند اجازه فروش اوراق در قانون بودجه ۹۹ به تصویب رسیده بود، با این حال به نظر می‌رسید سازمان برنامه و بودجه چندان رغبتی برای اجرایی کردن آن ندارد. سرانجام اما تلاش‌های بانک مرکزی برای انتشار اوراق بدهی به نتیجه رسید و در ۲۳ اردیبهشت ماه بانک مرکزی از انتشار اوراق بدهی خبر داد.

خریداران اوراق بدهی شامل بانک‌ها، صندوق‌های سرمایه‌گذاری، شرکت‌های بیمه و شرکت‌های تامین سرمایه هستند.

رییس کل بانک مرکزی از هدف‌گذاری نرخ تورم خبر داد که قرار است برای اولین بار در ایران پیاده‌سازی شود. نرخ هدف بانک مرکزی برای تورم سال جاری ۲۲ درصد است.

فروش اوراق بدهی نه تنها ابزاری برای تامین مالی دولت است، بلکه ابزاری است که بانک مرکزی به وسیله آن می‌تواند مقدار پول موجود در بازار و نیز نرخ بهره را در یک دالان از پیش اعلام شده مدیریت کند. براساس مصوبه شورای عالی هماهنگی اقتصادی، دولت مجاز به فروش ۱۵۰ هزار میلیارد تومان اوراق در سال جاری است که بخشی از آن در بازار بین بانکی عرضه می‌شود. دولت قرار است هر هفته به انتشار اوراق بپردازد.

چند روز بعد از اعلام تصمیم دولت،‌ رییس کل بانک مرکزی از هدف‌گذاری نرخ تورم خبر داد که قرار است برای اولین بار در ایران پیاده‌سازی شود. نرخ هدف بانک مرکزی برای تورم سال جاری ۲۲ درصد است.

به گفته همتی «موفقیت و اثربخشی این سیاست در گرو اقدام دولت در انتشار هر چه سریعتر اوراق بدهی برای جبران کسری بودجه است».

در تاریخ ۱۳ خرداد اولین حراج اوراق بدهی برگزار شد که در آن حدود ۵ هزار میلیارد تومان اوراق به فروش رفت. نرخ سود سالانه این اوراق ۱۵ درصد است. البته میزان اوراق فروش رفته حدود نیمی از اوراق عرضه شده بود.

فروش اوراق در هفته‌های بعدی نیز ادامه پیدا کرد اما در هفته سوم، تنها کمتر از هزار میلیارد تومان از اوراق عرضه شده به فروش رفت. به نظر می‌رسید خریدارانِ بالقوه اوراق بدهی پیش‌بینی می‌کنند که نرخ تورم سال‌های آینده بیشتر از نرخ سود اوراق است و این بدین معنی بود که دولت اگر می‌خواهد این اوراق را در بازار بفروشد باید کمی نرخ سود را بالا ببرد و بر جذابیت اوراق بیافزاید. با افزایش نرخ سود به ۵/ ۱۷ درصد در هفته‌های بعدی، شاهد استقبال بیشتر خریداران از این اوراق بودیم.

برآورد می‌شود که دولت اگر می‌خواهد کسری بودجه‌اش را از طریق فروش اوراق جبران کند، باید هفته‌ای حدود ۵ هزار میلیارد تومان اوراق بدهی بفروشد.

برآورد می‌شود که دولت اگر می‌خواهد کسری بودجه‌اش را از طریق فروش اوراق جبران کند، باید هفته‌ای حدود ۵ هزار میلیارد تومان اوراق بدهی بفروشد که از زمان آغاز فروش اوراق توانسته تا حد مناسبی این کار را انجام دهد.

از طرف دیگر، هرچند بالا بردن نرخ سود پرداختی می‌تواند باعث فروش مطمئن‌تر اوراق شود، اما در عین حال می‌تواند فشار مالی بیشتری نیز بر بودجه دولت در زمان سررسید پرداخت سود به صاحبان اوراق وارد بکند.

با این وجود، بیشتر کارشناسان بر این عقیده‌اند که فروش اوراق دولتی راه مطمئن‌تر و کم‌خطرتر برای جبران کسری بودجه است تا استقراض از بانک مرکزی و افزایش پایه پولی.

افزایش نرخ بهره

یکی دیگر از ابزارهای بانک مرکزی برای کنترل تورم استفاده از عملیات بازار باز و تغییر نرخ بهره سپرده‌گذاری بانک‌ها نزد بانک مرکزی است. زمستان سال گذشته بانک مرکزی از آغاز عملیات بازار باز خبر داد. اما از آنجایی که ابزار اصلی بانک مرکزی برای کنترل نرخ بهره، خرید و فروش اوراق بدهی است، اصولا عملیاتی شدن این بازار بدون وجود ساز و کار اوراق بدهی چندان شدنی نبود. نتیجه آنکه،‌ بعد از آغاز روند حراج اوراق، عملیات بازار باز نیز قابلیت اجرایی بیشتری پیدا کرد و بانک مرکزی توانست نرخ بهره بین بانکی را تحت کنترل خود قرار دهد.

بانک مرکزی در ابتدای اجرای عملیات بازار باز، کریدور نرخ بهره را در محدوده ۱۰ تا ۲۲ درصد تعیین کرد. کریدور نرخ سود، با یک کف و یک سقف شناسایی می‌شود. سقف دالان، نرخ تسهیلات‌دهی بانک مرکزی به بانک‌هاست. کف دالان، نرخ سپرده‌گذاری بانک‌ها در بانک مرکزی است.

در آخرین روزهای هفته گذشته،‌ بانک مرکزی به فاصله کمتر از ۱۰ روز، برای دومین بار کف دالان نرخ سود را افزایش داد. بر این اساس، نرخ بهره سپرده‌گذاری بانک‌ها نزد بانک مرکزی یک بار از ۱۰ درصد به ۱۲ درصد، و بار دیگر به ۱۳ درصد افزایش یافت.

هدف کوتاه‌مدت از افزایش نرخ بهره سپرده‌گذاری بانک‌ها نزد بانک مرکزی، ترغیب بانک‌ها برای نگه داشتن پول در حساب بانک مرکزی است که می‌تواند کمی جلوی رشد نقدینگی را بگیرد.

هدف کوتاه‌مدت از افزایش نرخ بهره سپرده‌گذاری بانک‌ها نزد بانک مرکزی، ترغیب بانک‌ها برای نگه داشتن پول در حساب بانک مرکزی است که می‌تواند کمی جلوی رشد نقدینگی را بگیرد. هدف میان‌مدت نیز حرکت نرخ بهره در اقتصاد به سمت تورم هدف ۲۲ درصدی است.

ماه‌های پیش‌ِرو

بر کسی پنهان نیست که اقتصاد ایران یکی از سخت‌ترین دوران خود را سپری می‌کند. هم‌زمانی رکود و تورم فشار را بر مردم بیشتر از همیشه کرده است.

بانک مرکزی در ماه‌های گذشته تلاش کرده تا آنجا که می‌تواند جلوی افزایش قیمت‌ها را بگیرد و قدم‌های مناسبی نیز در همین راستا برداشته است. با این حال، مشکل اقتصاد ایران، رکود فراگیر چندین ساله و کاهش درآمدهای واقعی مردم است. سیاست‌های پولی و مالی در بهترین حالت می‌تواند جلوی بدتر شدن اوضاع را بگیرد اما بیرون آمدن از رکود اقتصادی، به اصلاحات عمیق سیاسی-اقتصادی و برداشتن قدم‌های به مراتب بزرگتری نیاز دارد.

بعدالتحریر: پویا ناظران، اقتصاددان، در یادداشتی در کانال تلگرام‌اش -که بسیار پربازخورد بود- هشدار داده بود که اگر با فرمان سه ماه گذشته پیش برویم، سال ۹۹ آغاز ونزوئلایی شدن اقتصاد کشور خواهد بود. در انتهای پست تلگرامی این اقتصاددان توصیه‌ای وجود داشت مبنی بر اینکه «هر کار می‌کنید، ریال نگه ندارید». جدای از اینکه، پیش‌بینی ناظران مبنی بر ونزوئلایی شدن اقتصاد کشور چقدر محتمل است، به نظر می‌رسد توصیه آخر ایشان درباره نگه‌ نداشتن ریال «می‌تواند» از جنس پیش‌گویی‌های خود محقق کننده (Self-fulfilling prophecy) باشد و قابل تصور است که طیف وسیعی از اقتصاددان‌ها با آن مخالف باشند چرا که این قبیل توصیه‌ها می‌تواند موجبات بی‌ثباتی بیشتر در نظام پولی و بانکی کشور را فراهم کند.